Qu'est-ce que la cotation directe ?
Cotation directe

Qu’est-ce que la cotation directe ?

La cotation directe est une forme d’introduction en bourse simplifiée, caractérisée par l’absence d’intermédiaire. Elle présente de nombreux avantages.

La cotation directe : définition

La cotation directe, ou direct listing en anglais, correspond à un type d’introduction en bourse par laquelle une société va vendre ses actions à des investisseurs. Mais contrairement à une IPO classique, lors d’une cotation directe l’entreprise vend ses actions directement au public sans l’aide d’aucun intermédiaire.

Les investisseurs existants, les promoteurs et tout employé détenant déjà des actions de la société peuvent vendre directement leurs actions au public.

Comment fonctionne la cotation directe ?

Pour rappel, lors d’une IPO « classique », le processus est le suivant : la société désirant proposer ses titres au public fait appel à une banque d’investissement dont la mission va consister, en premier lieu, à déterminer le prix auquel seront échangés initialement les titres en établissant une étude de la demande pour les titres en question : c’est le processus de « book-building ».  

Ensuite, la banque sert d’intermédiaire en se portant acquéreur des titres de l’émetteur avant de les proposer elle-même aux futurs investisseurs au prix qu’elle aura préalablement estimé.  

Tout le principe de la cotation directe se trouve dans le fait que l’émetteur va se passer de l’intermédiaire qu’est la banque et de son book-building. Ainsi, le prix sera déterminé directement par le marché sur lequel sont introduits les titres sans pré-évaluation par un tiers. Le prix du titre est, dès l’introduction en bourse, le reflet de l’offre et de la demande : raison pour laquelle la cotation est dite directe.

La cotation directe en France et aux États-Unis

La cotation directe n’est pas appréhendée de la même manière en France et aux États-Unis.

  • La cotation directe en France

La cotation directe ne semble pas connaitre un succès flagrant en France. Contrairement aux États-Unis qui ont assoupli leur législation, il n’est pas possible en France pour les entreprises qui recourent à la cotation directe d’émettre de nouvelles actions, c’est-à-dire de lever des capitaux pour se financer.

En gros, il n’y a aucune incitation à recourir à la cotation directe. 

Juridiquement, tout semble indiquer que la cotation directe relève des mêmes règles que l’IPO classique, c’est-à-dire du règlement (UE) n° 2017/1129 du 14 juin 2017 en l’absence de réglementation particulière visant la cotation directe.

La cotation directe est ainsi soumise au régime de droit commun s’agissant des offres au public et n’est pas épargnée par la soumission d’un prospectus préalable à l’AMF, prospectus dans lequel il est notamment demandé à l’émetteur de présenter une fourchette de prix estimée pour les titres qu’il compte introduire sur le marché.  

L’Autorité des marchés financiers a émis une recommandation en janvier 2015 (AMF DOC-2015-02) qui permet aux émetteurs de ne fixer qu’un prix maximum de l’action à l’ouverture. Cela permet ainsi une plus grande flexibilité.

Dans la même optique de souplesse, la directive de 2017 précédemment évoquée dispose en son article 17 qu’il est possible de ne pas inclure de prix définitif de l’offre dans le prospectus de présentation, à condition qu’un prix maximum soit fixé. Il est toutefois toujours nécessaire d’indiquer une méthode d’évaluation du prix des titres. 

Il s’agira alors d’être attentif aux évolutions juridiques à venir.

  • La cotation directe aux États-Unis

Auparavant aux États-Unis, la législation était similaire à la législation française. Les entreprises qui s’introduisaient en bourse par le biais de la cotation directe devaient vendre leurs actions existantes au lieu d’en émettre de nouvelles car c’était interdit. En gros, elles ne pouvaient pas lever des fonds.

Mais l’autorité de régulation américaine (SEC) a assoupli la règle pour permettre aux entreprises de lever de nouveaux capitaux en décembre 2020. La SEC espère ainsi que plus d’entreprises franchissent le cap de l’introduction sur les marchés aux États-Unis.

Spotify et Slack sont deux exemples notables de sociétés qui sont entrées en bourse via une cotation directe.

Cotation directe fonctionnement

Les avantages de la cotation directe

La cotation directe présente de nombreux avantages par rapport aux introductions en bourse classiques.

  • L’absence d’intermédiaire

Le premier avantage évident est l’absence d’intermédiaire lors d’une cotation directe. Ainsi, cela permet de réduire fortement les coûts. Le processus pour fixer le prix des titres est long et fastidieux. Il nécessite beaucoup de moyens humains et financiers et s’accompagne d’une véritable publicité que se charge de faire la banque auprès de ses clients.

Ce coût financier peut atteindre jusqu’à 7% du montant de l’IPO selon les cas, pour l’entreprise qui souhaite s’introduire en bourse. Un montant qui n’est pas négligeable. 

C’est en évinçant ainsi cet intermédiaire que Spotify a pu économiser un montant estimé à 300 millions de dollars lors de son introduction en bourse en 2018, l’entreprise s’étant contentée du conseil de Morgan Stanley, Goldman Sachs et Allen & Co pour un montant de 50 millions de dollars.  

  • Le prix des titres reflète l’offre et la demande

Ensuite, la cotation directe permet d’éviter toute sous-évaluation ou surévaluation des titres que pourrait faire la banque d’investissement dans son calcul puisque le prix résulte de l’offre et la demande des investisseurs.

Ainsi, il n’y aura pas de préjudice pour l’entreprise,que ce soit un manque à gagner du côté de l’émetteur, ou une baisse brutale de ses titres dû à une surévaluation.  

  • Pas de période de blocage des titres

Lors d’une introduction en bourse classique, il y a une période où les titres sont bloqués, c’est-à-dire qu’ils ne peuvent pas être revendus par les investisseurs pendant une certaine période suivant l’introduction en bourse afin d’éviter de trop grandes fluctuations du cours à cause des investisseurs qui revendraient leurs titres trop tôt. 

Ce blocage, appelé « lock-up », c’est pas présent lors d’une cotation directe.

Les inconvénients de la cotation directe

Il existe des inconvénients à la cotation directe, surtout en France.

  • L’impossibilité de lever des fonds

En France, l’inconvénient principal de ce système d’introduction au public réside dans le fait qu’il ne permet pas, à l’origine, de recourir à une levée de fonds.  

Lors d’une IPO classique, la société émet de nouveaux titres qui seront ensuite admis aux négociations sur les marchés, de façon ponctuelle ou à plus long terme.  

Lors d’une cotation directe, le mécanisme juridique est intrinsèquement différent puisqu’il ne s’agit plus de présenter des titres nouvellement créés mais des titres existants qui seront cédés par les actionnaires de la société.  

Aux États-Unis, la législation demeure plus souple et permet d’émettre de nouvelles actions, mais en France il n’y a toujours pas de changement.

  • L’absence de publicité

Lors d’une cotation directe, il n’y a pas de publicité ou de marketing créé autour de l’opération comme lors d’une introduction classique. Comme il n’y a pas d’intermédiaire qui peut promouvoir l’opération comme le ferait la banque d’investissement, il n’y a pas de publicité.

Ce mécanisme est donc évidemment réservé à des sociétés jouissant d’une certaine renommée vis-à vis du public et qui n’ont pas besoin de publicité. Cela n’est pas donné à tout le monde. 

En résumé : ce qu’est la cotation directe

La cotation directe est une alternative aux introductions en bourse classiques (IPO). Elle permet à des sociétés qui veulent éviter les contraintes de l’IPO d’ouvrir leur capital au public.

Aux États-Unis, les sociétés ayant recours à la cotation directe peuvent lever des fonds comme n’importe quelle société qui s’introduirait en bourse. Ce mécanisme possède de nombreux avantages mais aussi des inconvénients.

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